多家行業(yè)協(xié)會與咨詢機構(gòu)公布了2018年上半年動力鋰離子電池與電池材料數(shù)據(jù)，其中，2季度數(shù)據(jù)與市場預(yù)期有較大差異，也有一些異常。下文大致分析了上半年數(shù)據(jù)異常的原因。綜合遺留庫存、生產(chǎn)出貨、裝機數(shù)據(jù)、無效庫存等多個維度的比對分析，筆者認(rèn)為，電池中游的庫存已經(jīng)降低到了合理水平，電池材料對上游原材料的庫存則已經(jīng)降低到較低水平。下半年，隨著競爭力更強的新車和老車升級版貢獻(xiàn)銷量，將進(jìn)一步提振中游需求，筆者判斷，中游的庫存拐點已經(jīng)到來。

摘要

1.上半年比較異常的數(shù)據(jù)是多重原因的共同影響：Q2中游出貨增速較Q1有所下降，Q2中游、下游增速仍顯著背離，且電池材料與動力鋰離子電池的增速也出現(xiàn)了明顯差異。筆者分析，中、下游走勢背離重要系全產(chǎn)業(yè)鏈庫存高，在去庫存。材料與動力鋰離子電池增速背離則應(yīng)該是統(tǒng)計口徑差異，材料口徑中沒有完全剔除數(shù)碼電池的部分，上半年較疲軟的數(shù)碼上升拖累了材料數(shù)據(jù)。2季度中游同比增速較Q1下降，可能是過渡期車企“搶裝”對材料端的影響要提前3-4個月，因此，1季度受整車“搶裝”的影響可能要大于2季度。

2.動力鋰離子電池庫存已經(jīng)降低到合理水平：Q1、Q2分別出產(chǎn)約4.2和3.2GWh的動力鋰離子電池，若考慮2017年的庫存，六月底產(chǎn)業(yè)鏈將共有15.5GWh電池庫存，值偏較大。但剔除儲能、非工信部發(fā)放合格證的車輛裝機、外圍公司無效庫存、沃特瑪庫存后，六月底有效的庫存約6-7GWh，屬于比較合理的水平。

3.中游將從去庫存向備庫存過度：Q2中游各環(huán)節(jié)產(chǎn)量利用率均開始提升，龍頭公司產(chǎn)量利用率提升非常顯著，而Q3是中游傳統(tǒng)備庫存旺季和高峰。而從最近系列終端調(diào)研來看，幾款頗具性價比的A0級車很有希望8-九月后在非限購區(qū)域放量，此外，一部分升級版A00車在也將在7-九月陸續(xù)上市，續(xù)航大幅提升但售價提高不多，也有望獲得市場認(rèn)可，且非限購城市的放量會持續(xù)較長的時期。綜上，筆者判斷，中游正在從去庫存向備庫存轉(zhuǎn)變和過度。

異常的2018年中游數(shù)據(jù)

1.異常的2018年Q1、Q2中游數(shù)據(jù)

2018年Q1動力鋰離子電池出貨增速大幅低于下游整車增速，Q2這一現(xiàn)象略有好轉(zhuǎn)但并沒有出現(xiàn)大幅改善，且Q2中游數(shù)據(jù)，呈現(xiàn)“三大怪”：

1)中游與下游終端走勢仍然顯著背離，動力鋰離子電池出貨量同比上升約20%，仍然大幅低于新能源整車銷量增速;

2)材料與動力鋰離子電池環(huán)節(jié)增速背離，電解液、正極材料、負(fù)極材料、隔膜出貨增速分別約23%、13%、11%、6%，除了電解液外，均低于動力鋰離子電池出貨增速;

3)在市場印象中熱火朝天的Q2，中游生產(chǎn)出貨增速甚至較Q1有所下降。

2.異常現(xiàn)象的原因分析

上半年中游數(shù)據(jù)與終端持續(xù)背離，重要原因在于中游總體處在去庫存過程，而庫存以多重身份存在，上至電池材料的原材料采購和半成品，下到整車廠原材料項目中的電池庫存。從報表上看，也可以印證：2018年Q1中游各環(huán)節(jié)重要公司庫存絕對值、庫存營收比幾乎都創(chuàng)歷史新高。

Q2材料環(huán)節(jié)與動力鋰離子電池環(huán)節(jié)的背離，預(yù)計重要是統(tǒng)計口徑的差異。我國的數(shù)碼電池、動力鋰離子電池共享同一個產(chǎn)業(yè)鏈，因此一些機構(gòu)對負(fù)極、隔膜沒有進(jìn)行動力鋰離子電池、數(shù)碼電池的拆分，正極環(huán)節(jié)有鐵鋰、三元的拆分(剔除鈷酸鋰)，但三元電池仍然有部分用在數(shù)碼上。本次統(tǒng)計中，由于電解液的數(shù)據(jù)進(jìn)行了動力、數(shù)碼的拆分，所以從Q2動力電解液增速看，和動力鋰離子電池的數(shù)據(jù)比較吻合(電解液同比23%，電池上升20%)，而數(shù)碼電解液增速下降約6%。因此，預(yù)計數(shù)碼領(lǐng)域需求疲軟一定程度上拖累了整個中游材料出貨增速。

進(jìn)入Q2旺季后，中游出貨同比增速反而低于Q1，預(yù)計重要反映真實的產(chǎn)業(yè)運行狀態(tài)。反推來看，一是過渡期擾動行業(yè)排產(chǎn)，六月中旬的過渡期切換導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈要在此之前將無法達(dá)到過渡期后補貼政策標(biāo)準(zhǔn)的老車型銷售完(新標(biāo)準(zhǔn)下補貼大幅下降)，而整車排產(chǎn)要提前向電池公司下訂單，電池到電池材料同樣也有排產(chǎn)周期，2個周期疊加可能要2個多月的時間，因此電池材料環(huán)節(jié)的排產(chǎn)應(yīng)該是3-四月份甚至更早。

因此，從排產(chǎn)周期推算，Q2的生產(chǎn)數(shù)據(jù)走軟，可能正反應(yīng)了過渡期后整車電池裝機走勢，以正極為例，2018年2季度LFP正極同比下降34%，而NCM同比上升52%，應(yīng)該正反映了客車行業(yè)經(jīng)過五月份“搶裝”后在六月開始的回落。

而且微觀看，四月份電解液、隔膜需求確實一般，電解液和隔膜龍頭四月份的生產(chǎn)交貨可能環(huán)比是持平甚至下降的(在五月份逐漸開始上行)。

第二，2017年的基數(shù)較高。2017年年初由于補貼及推廣目錄政策變更，整車銷售基本停滯，但產(chǎn)業(yè)預(yù)期Q2公司將逐漸適應(yīng)新政策并開始放量(事實上Q2確實放量，整車銷售同、環(huán)比上升約30%、136%，下半年銷量持續(xù)攀升)，因而中游產(chǎn)業(yè)鏈從Q1末便已經(jīng)進(jìn)入排產(chǎn)旺季，帶動Q2產(chǎn)銷兩旺(Q2動力鋰離子電池出貨同、環(huán)比上升約102%、84%)。

真實有效的電池庫存處于合理水平

Q1、Q2產(chǎn)業(yè)鏈中分別出現(xiàn)約4.2和3.2GWh的動力鋰離子電池庫存，相比去年同期較低，其中Q2同比下降約57%。若考慮2017年出現(xiàn)的庫存后產(chǎn)業(yè)鏈共計約15.4GWh的動力鋰離子電池庫存，庫存值偏高，重要系：

1)統(tǒng)計口徑因素導(dǎo)致“庫存”涵蓋范圍較廣：有行業(yè)機構(gòu)將電池廠動力鋰離子電池出貨量口徑基本等同于產(chǎn)量，因而出貨量與下游裝機量的差值包含了電池廠庫存、在途環(huán)節(jié)、車廠電池庫存以及流向其他領(lǐng)域的動力鋰離子電池。據(jù)該機構(gòu)統(tǒng)計，去年至今年的庫存中有一部分(預(yù)計1GWh左右)流向低速電動汽車、叉車等非工信部發(fā)放合格證的車型以及換電、售后替換等領(lǐng)域;此外，預(yù)計儲能上半年1.5GWh左右的需求。兩者合計約2.5GWh左右。

2)無效庫存環(huán)節(jié)：據(jù)統(tǒng)計目前國內(nèi)動力鋰離子電池公司仍有100家左右，目前大量公司開工率不足10%，除行業(yè)出貨前20外的公司，產(chǎn)量占比全行業(yè)35%以上，但出貨和裝機占比只有10%左右，預(yù)計隨著行業(yè)洗牌加劇，這部分公司的庫存基本難以裝機而成為無效庫存，今年上半年這部分庫存約1.2GWh;

3)沃特瑪庫存：由于資金原因，公司基本停產(chǎn)，并用庫存電芯抵償應(yīng)付款。據(jù)公司通告，2017年沃特瑪電池產(chǎn)量和裝機量分別為8.67和2.4GWh左右，對應(yīng)約6.3GWh的庫存。不過公司電芯為鐵鋰技術(shù)路線且品質(zhì)一般，今年上半年基本沒有裝機，在門檻更高的過渡期后補貼新政下，這部分電芯預(yù)計難以規(guī)模化裝機。

4)政策擾動導(dǎo)致六月裝機水平偏低：由于補貼政策變更的擾動，5-六月符合過渡期前車型排產(chǎn)逐漸停止，車企減產(chǎn)(尤其是客車)，疊加新車型剛剛上市，還未放量，因而六月整體裝機量較低;

筆者認(rèn)為，剔除以上因素后未來可實現(xiàn)裝機的庫存約5-7GWh之間，處于合理水平，行業(yè)庫存拐點應(yīng)該已經(jīng)開啟。

中游產(chǎn)量爬坡已經(jīng)開始

行業(yè)交流來看，國內(nèi)一線電池龍頭企六月份三元電池產(chǎn)量應(yīng)該基本滿產(chǎn)，而電解液、隔膜龍頭公司，5、六月份的出貨環(huán)比上升也基本維持在20%-25%甚至更高水平(五月份環(huán)比更高一些)。根據(jù)數(shù)據(jù)，以上情況基本得到佐證，Q2中游各環(huán)節(jié)產(chǎn)量利用率均出現(xiàn)一定幅度提升，其中龍頭公司產(chǎn)量利用率大幅提升(如CATL產(chǎn)量利用率從Q1的52%提升至Q2的82%)。

近期推出的新車型均呈現(xiàn)電池能量密度高、帶電量提升、續(xù)航里程更長等特點，過渡前產(chǎn)品基本無法達(dá)標(biāo)，筆者認(rèn)為下游公司將為了滿足新車型上市后的密集排產(chǎn)及鋪貨，下游公司將開始加速補庫存，帶動整個中游開工率達(dá)到每年Q3-Q4的高點。

A0與升級版A00將在8-九月份后拉動行業(yè)表現(xiàn)

近期，筆者通過多種方式調(diào)研8個品牌、19大城市、超過200次新能源汽車終端，總體結(jié)論如下：

1、終端反響：今年的新款車型重要分為3類，分別是A0級、升級后的A級、升級后的A00級等。新車型仍然維持較高的性價比，從終端反饋來看，消費者仍然聚焦在這類續(xù)航里程更高、配置更齊全的高性價比車型。

A0級SUV，如北汽新能源EX360、比亞迪元EV360、奇瑞3xe等，補貼后售價區(qū)間基本在7-10萬元，續(xù)航里程達(dá)到300km以上。

升級后的A級車，如比亞迪秦EV450、吉利帝豪EV450，補貼后售價區(qū)間基本在12-16萬元，基本與去年持平，部分車型甚至略有下降，續(xù)航里程在400km以上。

升級后的A00級車，如北汽新能源EC3(暫未上市)、江淮iEV6E運動版、奇瑞eQ300、400(400暫未上市)等，補貼后售價區(qū)間基本在5-7萬元，較去年高1-2萬元，續(xù)航在250-300(含)km。

2、升級版A00仍有市場：政策的調(diào)整成為A00級升級的重要動力，電池價格下降和車型升級后帶來的單價提升，導(dǎo)致A00級車有關(guān)廠商推廣的積極性而言并未發(fā)生根本性減弱。終端反饋來看，在非限購城市，低價車仍然有較強吸引力，A00級升級車型價格較之前提高約1-2萬元左右，基本維持在5-7萬元區(qū)間，可能仍然具備競爭力。

3、車型鋪貨情況：A0級，北汽新能源EX360、奇瑞3xe、廣汽GE3鋪貨比較快，終端反響比較好，而比亞迪等車企的新車型也在密切推進(jìn)鋪貨。升級后的A00，近期陸續(xù)上市，預(yù)計已經(jīng)開始加快渠道鋪設(shè)。A級車，新車型如吉利博瑞GEPHEV、北汽新能源EU5等剛剛陸續(xù)到店，渠道還在鋪設(shè)中，此前三月上市的一部分升級車型在店現(xiàn)車數(shù)量不夠多，但是需求仍比較旺盛。

綜上，筆者認(rèn)為，8-九月以后新能源乘用車銷量應(yīng)該會起來，重要是是A0級驅(qū)動;但其中幾款潛力較大的產(chǎn)品，要七月末、八月初渠道才有賣。此外，升級后的A00級車在7-九月將陸續(xù)上市，仍具有較高性價比，在非限購城市預(yù)計仍有市場。

風(fēng)險提示

1)新能源汽車政策低于預(yù)期：我國政府正努力推動新能源汽車行業(yè)的發(fā)展，以實現(xiàn)我國汽車產(chǎn)業(yè)的彎道超車，國家產(chǎn)業(yè)政策變化將會影響動力鋰離子電池市場發(fā)展，進(jìn)而影響公司產(chǎn)品的銷售及營業(yè)收入。假如相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策發(fā)生重大不利變化，將會對公司的銷售規(guī)模和盈利能力出現(xiàn)重大不利影響，因此存在一定的政策風(fēng)險。

2)新能源汽車銷量低于預(yù)期：近年來，國內(nèi)新能源汽車市場上升較快，但目前我國新能源汽車的發(fā)展仍處于起步階段，新能源汽車產(chǎn)銷量在汽車行業(yè)總體占比依然較低，購買成本、充電時間、續(xù)航能力、配套充電設(shè)施等因素仍會對新能源汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展形成一定的制約。未來假如受到產(chǎn)業(yè)政策變化、配套設(shè)施建設(shè)和推廣、客戶認(rèn)可度等因素影響，可能導(dǎo)致新能源汽車市場需求出現(xiàn)較大波動。

3)產(chǎn)品價格持續(xù)下降：近年來，隨著國家對新能源汽車產(chǎn)業(yè)的支持，新能源汽車市場在快速發(fā)展的同時，市場競爭也日趨激烈。動力鋰離子電池作為新能源汽車核心部件之一，也不斷吸引新進(jìn)入者通過直接投資、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型或收購兼并等方式參與競爭，同時現(xiàn)有動力鋰離子電池及其材料公司亦紛紛擴充產(chǎn)量，市場競爭日益激烈。假如未來市場需求不及預(yù)期，市場可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性、階段性的產(chǎn)量過剩，將面對一定的市場競爭加劇的風(fēng)險。