杉杉股份：2017扣非業(yè)績預(yù)增，全球鋰電材料龍頭正在成形

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：天風(fēng)證券股份有限公司研究員：楊藻日期：2018－01－24公司2017年扣非業(yè)績預(yù)增62％－82％

　　杉杉股份發(fā)布業(yè)績預(yù)增公告，預(yù)計(jì)公司2017年度歸屬于上市公司股東的凈利潤與上年同期相比業(yè)績?cè)黾?．20億元－6．20億元，即8．50億元－9．50億元，同增157．5％－187．79％。扣除非經(jīng)常性損益后，業(yè)績將增加1．60億元－2．10億元，即2017年度扣非后凈利潤為4．16億元－4．66億元，同增62．39％－81．89％。業(yè)績預(yù)增主要由于公司正極材料業(yè)務(wù)大幅增長，及出售寧波銀行股票獲得4．66億元（含稅）投資收益造成的。

　　公司四季度歸母凈利潤0．52億元－1．52億元，環(huán)比下降60％至增長18％，同比下降16％至增長145％；扣非后凈利0．42億元－0．92億元，環(huán)比下降23％－65％，同比增長4100％－9100％。

　　產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，穩(wěn)固鋰電池材料龍頭地位

　　杉杉1月16日公告將投資50億元，用于10萬噸高能量密度鋰正極材料產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，與此前規(guī)劃的10萬噸負(fù)極材料項(xiàng)目對(duì)應(yīng)。公司規(guī)劃于2018年年底之前建成1萬噸／年的一期第一階段正極產(chǎn)能，固定資產(chǎn)投資約5．81億元人民幣；預(yù)計(jì)2020年年底之前完成一期項(xiàng)目，合計(jì)新增產(chǎn)能2萬噸／年；剩余產(chǎn)能投資于2025年年底之前分期完成。截至2016年底，杉杉正極、負(fù)極、電解液的產(chǎn)能分別為3．3萬噸、2．8萬噸和1．5萬噸。2017年，公司通過收購新增負(fù)極產(chǎn)能1萬噸，且目前在建工程中有3．5萬噸負(fù)極產(chǎn)能。預(yù)計(jì)2018年底，杉杉正極、負(fù)極產(chǎn)能均能超過5萬噸。

　　出售寧波銀行股票、推進(jìn)服裝業(yè)務(wù)相關(guān)上市，專注電池材料主業(yè)發(fā)展

　　2017年度，公司出售所持寧波銀行約2，869萬股，獲得投資收益約4．66億元（含稅），此舉為公司電池材料產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)峁┈F(xiàn)金流保障。目前公司還持有洛陽鉬業(yè)、寧波銀行股票及稠州銀行股權(quán)，合計(jì)市值約80億，后續(xù)公司或?qū)⒗^續(xù)出售股票以補(bǔ)充現(xiàn)金流發(fā)展電池材料主業(yè)。

　　鋰電材料高速增長趨勢(shì)未減，公司將長期受益產(chǎn)業(yè)紅利

　　根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，2017年我國動(dòng)力電池產(chǎn)量44．5GWh，同增44％，杉杉作為中游材料的代表性企業(yè)，2017年也主要得益于量的增長。

　　正極材料：起點(diǎn)研究統(tǒng)計(jì)，全國2017年正極材料總產(chǎn)量為21萬噸，同增31．25％；其中三元正極總產(chǎn)量8．6萬噸，同增58％；鈷酸鋰產(chǎn)量同增29％，明顯高于市場(chǎng)預(yù)期。與洛陽鉬業(yè)戰(zhàn)略合作，疊加作為全球正極材料龍頭的議價(jià)能力，杉杉受原材料價(jià)格上漲的影響相對(duì)較小。

　　負(fù)極材料：供給側(cè)改革導(dǎo)致負(fù)極原材料焦類產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，此前盈利能力穩(wěn)定的負(fù)極材料也在2017年受到了一定影響。但在產(chǎn)量方面，根據(jù)電池中國統(tǒng)計(jì)，2017年全國負(fù)極材料產(chǎn)能超過35萬噸，總產(chǎn)量約18．5萬噸，同比增長51％。

　　電解液：相比于其他電池材料，電解液2017年相對(duì)較為低迷，除了售價(jià)由2017年年初的約8萬元／噸降至年末的不足5萬元／噸，整體產(chǎn)量增幅也遠(yuǎn)低于其他環(huán)節(jié)。據(jù)起點(diǎn)研究統(tǒng)計(jì)，國內(nèi)全年電解液總產(chǎn)量10．2萬噸，同增13．3％；其中動(dòng)力類電解液產(chǎn)量占比為56．8％，約5．8萬噸，同比增長16％。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)

　　我們預(yù)測(cè)2018年動(dòng)力電池需求有望達(dá)到50GWh，2020年將超過100GWh，鋰電材料行業(yè)將維持快速增長趨勢(shì)。并且隨著國內(nèi)廠商競(jìng)爭(zhēng)力的加強(qiáng)，未來有望出現(xiàn)幾個(gè)世界級(jí)的鋰電材料龍頭。杉杉股份中游產(chǎn)業(yè)鏈完善，資金雄厚，產(chǎn)能布局積極且清晰，我們認(rèn)為公司是當(dāng)前最有希望成為全球鋰電材料龍頭的公司。我們依據(jù)業(yè)績預(yù)增公告對(duì)模型進(jìn)行調(diào)整，預(yù)計(jì)2017年－2019年EPS分別為0．83、0．95和1．18元，對(duì)應(yīng)PE分別為22．1、19．3和15．5倍，維持“買入”評(píng)級(jí)，維持目標(biāo)價(jià)29．05元。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)增速不及預(yù)期、中游產(chǎn)能過剩；補(bǔ)貼政策變動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)；固態(tài)電池等新型技術(shù)顛覆現(xiàn)有動(dòng)力電池材料行業(yè)。

　　億緯鋰能事件點(diǎn)評(píng)：擬收購消費(fèi)電池公司，與已有業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)明顯

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：國海證券股份有限公司研究員：譚倩日期：2018－01－052017年12月29日，公司發(fā)布公告，公司與TCL集團(tuán)、泰科立簽署了《關(guān)于惠州金能電池有限公司之股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，在TCL集團(tuán)、泰科立對(duì)金能公司完成增資，并將增資款項(xiàng)全部用于償還TCL集團(tuán)、泰科立等債權(quán)人長期借款后，公司擬以7359萬元收購金能公司100％的股權(quán)。

　　擬收購的金能公司布局消費(fèi)電池多年，與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)。金能公司是我國最早從事聚合物鋰離子電芯研發(fā)、制造、銷售的專業(yè)公司之一。在消費(fèi)電子領(lǐng)域有多年的發(fā)展沉淀，研發(fā)能力突出，有較好的客戶基礎(chǔ)。根據(jù)公司官網(wǎng)，金能公司的產(chǎn)品主要涵蓋手機(jī)、藍(lán)牙、MP3／MP4、PDA、數(shù)碼相機(jī)、移動(dòng)DVD、移動(dòng)電源、平板電腦、動(dòng)力電池等。金能公司2017年1－10月份虧損2271萬元，主要是因?yàn)榻鹉芄緸門CL集團(tuán)的非核心業(yè)務(wù)，訂單不足，運(yùn)營成本偏高，TCL集團(tuán)正在推進(jìn)剝離非核心業(yè)務(wù)。

　　億緯鋰能從2010年開始布局鋰離子電池業(yè)務(wù)，在電子霧化器和智能穿戴市場(chǎng)有比較突出的優(yōu)勢(shì)。2017年公司大客戶訂單增加，目前生產(chǎn)和交付能力形成業(yè)務(wù)發(fā)展瓶頸。收購?fù)瓿珊螅旧a(chǎn)能力、交付能力擴(kuò)大，并且在研發(fā)和供應(yīng)鏈產(chǎn)生較強(qiáng)的協(xié)同效果，整體降低公司和金能公司的運(yùn)營成本，公司消費(fèi)鋰電子電池的優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域?qū)⑦M(jìn)一步完善。公司動(dòng)力電池產(chǎn)能投建和客戶拓展穩(wěn)步推進(jìn)。目前公司已經(jīng)形成7GWh的產(chǎn)能，其中包括在荊門和惠州的3．5GWh圓柱三元產(chǎn)能（其中2．5Gwh兼容21700＆18650），在荊門的2．5GWh方形磷酸鐵鋰產(chǎn)能，以及8月底投產(chǎn)1GWh軟包疊片三元電池產(chǎn)能，預(yù)計(jì)公司將在2018年初達(dá)到9GWh產(chǎn)能。客戶拓展方面，在堅(jiān)守南京金龍、中通客車、陸地方舟、成都雅駿等客車和物流車大客戶的基礎(chǔ)上，公司順利地進(jìn)入了國內(nèi)客車龍頭企業(yè)宇通客車的供應(yīng)鏈體系。隨著軟包電池產(chǎn)能的爬坡，公司預(yù)計(jì)將在乘用車客戶上也將取得突破。2018年新能源車補(bǔ)貼政策尚未落地，從產(chǎn)業(yè)發(fā)展角度來看高能量密度電池將會(huì)得到鼓勵(lì)。公司動(dòng)力電池能量密度在行業(yè)處于領(lǐng)先地位，在行業(yè)洗牌的過程中，公司競(jìng)爭(zhēng)力將進(jìn)一步體現(xiàn)。

　　傳統(tǒng)鋰原電池業(yè)務(wù)奠定堅(jiān)實(shí)的業(yè)績基礎(chǔ)。公司是鋰原電池行業(yè)龍頭，2017年上半年公司鋰原電池業(yè)務(wù)收入同比增長18．60％，在原材料鋰漲價(jià)的背景下，公司鋰原電池業(yè)務(wù)毛利率增加0．8個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到39．18％，可以看出公司鋰原電池業(yè)務(wù)盈利能力、成本控制能力突出。鋰原電池業(yè)績?cè)鲩L主要來自于共享單車、GPS定位跟蹤、E－call和水熱氣表等行業(yè)，從區(qū)域分析，業(yè)績?cè)鲩L主要來自海外市場(chǎng)。在水熱氣表市場(chǎng)公司獲得了國際知名表計(jì)大客戶訂單。智能安防方面，歐洲和美洲大部分國家和地區(qū)已經(jīng)立法，強(qiáng)制要求煙霧報(bào)警器使用長壽命的鋰電池，給公司帶來了業(yè)務(wù)增長的機(jī)會(huì)。電子霧化劑業(yè)務(wù)方面，公司將部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給麥克維爾管理層后，雖然沒有控制權(quán)，但是麥克維爾管理團(tuán)隊(duì)的自主權(quán)更高，激勵(lì)更好。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：動(dòng)力電池行業(yè)今年將面臨洗牌，但是預(yù)計(jì)優(yōu)質(zhì)電池仍有較大市場(chǎng)需求，公司憑借高品質(zhì)的產(chǎn)品已經(jīng)獲得市場(chǎng)的認(rèn)可。雖然行業(yè)長期是降價(jià)趨勢(shì)，但是公司強(qiáng)大的成本控制能力使得公司利潤率仍能維持高位。基于審慎性原則，暫時(shí)不考慮收購金能公司對(duì)業(yè)績的影響，我們預(yù)計(jì)2017－2019年的EPS分別為0．57元，0．64元，0．81元，對(duì)應(yīng)PE為35倍，31倍，24倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車的發(fā)展不及預(yù)期；動(dòng)力電池行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；鋰原電池業(yè)務(wù)發(fā)展不達(dá)預(yù)期，收購不能順利完成的風(fēng)險(xiǎn)。

　　國軒高科：長期訂單定價(jià)，員工持股定心

　　類別：公司研究機(jī)構(gòu)：平安證券股份有限公司研究員：朱棟日期：2018－02－08產(chǎn)品率先升級(jí)拿下訂單4萬臺(tái)，直接受益訂單確定性：公司7款配套產(chǎn)品入選18年首批推薦目錄，磷酸鐵鋰動(dòng)力電池系統(tǒng)能量密度達(dá)到140wh／kg保持行業(yè)領(lǐng)先水準(zhǔn)。公司目前已和大運(yùn)、北汽、江淮確定訂單超4萬臺(tái)，將在節(jié)后產(chǎn)業(yè)景氣回暖時(shí)率先受益訂單確定性；大運(yùn)訂單顯示公司產(chǎn)品價(jià)格降幅約為10％，整體降幅符合預(yù)期。

　　公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型年，員工持股增信心：18年是行業(yè)資金鏈持續(xù)緊張、平均毛利率下滑敦促下的行業(yè)洗牌年；也是公司客戶重心轉(zhuǎn)向乘用、產(chǎn)品重心轉(zhuǎn)向三元、成本重心轉(zhuǎn)向上游成果顯現(xiàn)的年度。公司此時(shí)發(fā)布員工持股計(jì)劃，將增強(qiáng)員工主觀能動(dòng)性；公司控制人增持公司股份顯示對(duì)公司成長的信心。

　　投資建議：18年動(dòng)力電池行業(yè)進(jìn)入深度洗牌期，由于國家補(bǔ)貼資金發(fā)放周期長，行業(yè)資金鏈緊張；動(dòng)力電池價(jià)格快速下探，行業(yè)平均毛利率下滑；不具備優(yōu)質(zhì)融資能力的動(dòng)力電池企業(yè)將出清。公司先后通過發(fā)行綠色債券、配股融資等方式儲(chǔ)備資金46億元以度過大額資本開支階段。公司18年原材料自產(chǎn)比例提高，鎖定鋰、鈷金屬資源及價(jià)格將提高公司產(chǎn)品成本控制力。考慮到公司配股融資實(shí)施完畢，且公司產(chǎn)品技術(shù)進(jìn)步及訂單獲取能力改善，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)17／18／19年EPS分別為0．94／1．14／1．43元（前值1．21／1．43／1．72元），維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。